Veeva Systems（VEEV）とは何者か：製薬の「ミスが許されない仕事」を標準化し、AIで強化する業界基幹ソフト

※ 本レポートは 2026-01-08 時点のデータに基づいて作成されています。

1. まずこの会社を「中学生向け」に説明すると

Veeva（ヴィーバ）は、製薬会社やバイオ企業が「薬を世の中に届けるまでの仕事」を、クラウド上で正しく回すための業務ソフトを提供する会社です。薬づくりの現場は、研究、治験、申請、品質管理、販売活動など、たくさんの部門が関わり、しかも規制が厳しいため「ルール通りにやった証拠（記録）が残ること」がとても重要になります。

Veevaは、その仕事を「ミスしにくく、後から監査できる形で、手順ごとシステム化した道具箱」を提供し、月額・年額のサブスク（定期課金）で収益を得ます。例えるなら、製薬会社にとってのVeevaは、薬そのものを作る工場ではなく、職員室や事務局の“運営の仕組み”をクラウド化した存在です。

2. 誰に何を売っているか（顧客・提供価値・プロダクト全体像）

顧客は「企業」、しかもライフサイエンスに特化

顧客は一般消費者ではなく、企業（BtoB）です。主にグローバル製薬、成長中のバイオテック、医薬品開発を支援する周辺企業が対象になります。業界が限定される一方、業界特有の要件を“最初から織り込んだ設計”が価値になります。

プロダクトは大きく2本柱＋データ／サービス

• Commercial Cloud：販売・営業・マーケの現場を回す（CRM、コンテンツ管理、承認フローなど）
• Vault（プラットフォーム＋アプリ群）：研究開発、臨床、申請、品質、安全性など、規制・監査が絡む“厳格な業務”を回す
• 周辺：業界データ提供、導入・移行・設定などの支援サービス

どう儲けるか：サブスクが核、導入支援とデータが上乗せ

基本はサブスクで、使い続ける限り利用料が入り、利用人数・部門・機能が広がるほど契約が大きくなりやすい構造です。加えて、導入・移行・設定支援（プロジェクト型）や、必要な顧客が追加購入する業界データが収益になります。

ここで重要なのは、Veevaの置き換えにくさが「機能が多いから」ではなく、手順・記録・権限・文書統制が業務そのものに結びつき、蓄積するほど乗り換えが難しくなる点にあることです。

3. いまの稼ぎ頭と、将来に向けた取り組み

現在の主力：Commercial CloudとVault

Commercial Cloudは、製薬の営業担当が「誰にいつ会い、何を話したか」を共有し、配布資料を最新版管理し、マーケ資料を社内承認フローに通すなど、現場の仕事の中心に入っていく領域です。近年の焦点は、次世代CRMであるVault CRMを「新規顧客の標準CRM」にし、既存顧客も段階的に移行させていく方針です。

Vaultは、治験、申請、安全性、品質など「ミスが許されず、監査可能性が成果物になる」領域を、クラウド上で運用できる土台です。文書・承認・記録・監査証跡がワークフローと一体で残ることが価値で、ここがVeevaを“業界の背骨（Industry Backbone）”に近づけています。

将来の柱：Veeva AI（アプリ内で働くエージェント）

VeevaはAIを「外付けの便利ツール」ではなく、業務アプリの中で、文書・データ・ワークフローに直接アクセスして動くAIエージェントとして段階的に展開する方針を明示しています。直近ではVault CRMや販促資料領域などから提供を開始し、R&D・品質など他領域へ広げるロードマップを公表しています。

さらに、Veevaが用意するエージェントを使うだけでなく、Vaultという土台の上で顧客が自社ルールに合わせてAIや自動化を拡張できる方向性が強調されています。これが進むと、Veevaは「業務アプリ会社」から「製薬会社の業務自動化の土台」に寄っていきます。

追い風の整理（構造要因としての成長ドライバー）

• 製薬業界のデジタル化：紙・分断システムは監査・品質面で不利になりやすく、クラウド移行が進みやすい
• 1社内の横展開：販売だけ／研究だけ、で終わらず、同じ土台が部門をまたいで広がりやすい
• 次世代CRM移行：CRMは現場の中枢で、移行イベントは製品重要度を引き上げやすい
• 生産性アップ要求：人手不足・コスト圧力の中で、文書・承認・検索・要約などAIが効きやすい業務が多い

加えて直近では、商用領域におけるデータ連携の制約が解消され、顧客が「データ×ソフト」を組み合わせやすくなる方向の合意が公表されています。これは統合スイートの訴求力を補強し得る一方、CRM競争そのものが消えるわけではありません（追い風と競争の継続が同時に成立します）。

4. 長期ファンダメンタルズ：この会社の「型」は何か

長期投資で最初にやるべきことは、「この企業がどんな型で成長してきたか」を押さえることです。Veevaは機械的な分類フラグでは「サイクリカル」扱いになっていますが、年次の売上・利益・フリーキャッシュフロー（FCF）が概ね右肩上がりで、典型的な景気敏感株のような“山と谷の反復”は強く見えません。

5年・10年で見た成長の形

• 5年CAGR：売上高 約20.0%、EPS 約17.9%、FCF 約19.8%（売上・利益・キャッシュが概ね同じテンポで伸びる）
• 10年CAGR：売上高 約24.2%に対し、EPS 約31.5%、FCF 約38.5%（規模拡大に加えて収益性・キャッシュ創出の改善が上乗せ）

10年でEPSとFCFが売上成長を上回っている点は、「サブスクが積み上がるほど儲けやすくなる」ソフトウェア企業らしさと整合します。

収益性・資本効率：ROEは二桁だが、一本調子の上昇ではない

最新FYのROEは12.24%で二桁を維持しています。一方、過去5年の傾向としてはROEが低下方向の見え方があり、長期でROEが上がり続けるタイプと決め打ちしにくい点は論点です。ここは、後述のようにFCFマージンが非常に高く、ROEだけで「稼ぐ力」を単純評価しづらい構造が示唆されます。

フリーキャッシュフローマージンは最新FYで38.94%と高水準で、サブスク中心の安定運用がキャッシュを残しやすい構図と噛み合います。

株式数の増加（希薄化）という逆風も同居

EPS成長は主に売上成長の寄与が大きく、長期では収益性・キャッシュ創出改善も効いてきましたが、発行株式数は2012年の1.26億株から2025年の1.65億株へ増加しています。つまり、1株あたり指標には希薄化の逆風も混ざっており、ここは資本配分の論点として外せません。

5. リンチ的6分類での位置づけ：サイクリカル表示だが「成長株的ハイブリッド」

材料では機械判定フラグがサイクリカルになっています。しかし、長期の売上・利益・FCFが概ね一方向で、借入依存も小さく、景気循環の“谷→回復”を狙う銘柄に見えにくい面があります。

したがって実務的には、「成長株的な性格を持ちつつ、指標上はサイクリカル扱い」＝ハイブリッド型として捉えるのがブレにくい整理になります。循環の当て物より、標準化の浸透と置き換え・横展開の積み上げを見る方が筋が良い、という読みです。

6. 足元の実力：短期モメンタム（TTM・8四半期）と「型」の継続性

次に重要なのが、長期の“型”が足元でも維持されているかどうかです。Veevaの直近1年（TTM）は、成長株的な数字が並びます。

TTMの前年比：EPS・売上・FCFがそろって二桁成長

• EPS（TTM）：5.1224、前年比 +26.91%
• 売上高（TTM）：30.80億ドル、前年比 +15.96%
• FCF（TTM）：13.55億ドル、前年比 +28.44%

少なくとも直近1年は「需要が落ち込んで売上が縮む」局面には見えにくく、ハイブリッド（成長株的）としての整理と整合的です。

8四半期の方向性：売上・利益は滑らかに上向き、FCFは上向きだがブレもある

直近2年のトレンド相関は、EPS・売上・純利益が非常に強い上昇の並びで、成長の方向性が強いことを示します。一方でFCFも上向きですが、他指標より振れがあり、「強いが一直線ではない」という温度感が残ります。

モメンタム判定：総合は「増速」

直近1年（TTM前年比）が過去5年平均（5年CAGR）を上回るかで見ると、売上は5年平均を下回る一方、EPSとFCFが5年平均を明確に上回って増速しています。そのため総合判定はAccelerating（増速）です。「売上の伸び以上に、利益・キャッシュが伸びている」局面という整理になります。

7. キャッシュフローの質：EPSとFCFは噛み合っているか

成長企業で重要なのは、会計上の利益（EPS）と現金（FCF）が同じ方向を向いているか、そして減速があるならそれが「投資によるもの」か「事業悪化によるもの」かを見分けることです。

Veevaは直近1年でEPSとFCFがともに二桁成長で、少なくともこの期間では大きな不整合は目立ちません。さらにTTMのFCFマージンは43.98%と高く、設備投資負荷（営業キャッシュフローに対する設備投資比率の目安）が約3.27%と小さいため、成長がキャッシュを食い潰しにくい構図が示唆されます。

ただし、FCFは8四半期で見ると売上・利益よりブレがあるため、今後も「投資・移行コストの増加」なのか「事業の稼ぐ力の変化」なのかを分けて観察する余地があります。

8. 財務健全性（倒産リスクの観点を含む）：借金で走っていないか

長期投資では、成長が「借入で買った成長」かどうかが非常に重要です。Veevaはこの点で余力が大きい構造です。

• Debt / Equity（最新FY）：0.013（非常に低い）
• Net Debt / EBITDA（最新FY）：-6.84（ネット現金寄り）
• Cash Ratio（最新FY）：3.68（流動性が厚い）

これらは、利払い能力や資金繰りの面での倒産リスクが相対的に低いことを示唆します（少なくとも本材料の範囲では）。もちろん将来、大型の投資やM&Aで資本配分が変われば前提は動き得るため、「ネット現金の厚みが薄くなる」兆候は監視対象になります。

9. 配当・資本配分：株主還元より「再投資と希薄化」を見る銘柄

直近TTMでは配当利回り・1株配当・配当性向が確認できず、配当が主要テーマになりにくい銘柄として整理するのが自然です（配当を出していない、または出していてもデータ上は検出できない状態）。

その代わり、資本配分は「成長投資」と「株式数の増加（2012年1.26億株→2025年1.65億株）」をセットで捉える必要があります。長期投資家としては、希薄化の逆風を上回るだけの付加価値（プロダクト拡張、移行成功、AI実装による単価・範囲拡大）が積み上がっているかが核心になります。

10. 評価水準の現在地：自社ヒストリカルの中でどこにいるか（6指標）

ここでは他社比較をせず、Veev自身の過去（主に過去5年、補助で過去10年）に対して、現在がどの位置かだけを整理します。株価は221.32ドル時点のデータです。

PEG：過去5年・10年の「レンジ内、下側寄り」

PEGは1.61で、過去5年・10年とも通常レンジ内に収まっています。過去5年レンジでは下側寄り、過去10年でも下側寄りという位置づけです。直近2年の動きとしては、PEGは落ち着く（低下する）方向に寄っています。

PER：過去5年・10年の通常レンジを「下抜け」

PERは43.21倍です。絶対水準としては高めですが、Veeva自身の過去5年・10年の通常レンジを下回る位置で、ヒストリカルには相対的に低い評価ゾーンにあります。直近2年の方向性は低下方向です。

フリーキャッシュフロー利回り：過去5年・10年の通常レンジを「上抜け」

FCF利回りは3.72%で、過去5年・10年とも通常レンジ上限を上回る位置です。直近2年の方向性としては上昇方向（利回りが高くなる方向）に寄っています。

ROE：過去5年・10年レンジ内の「やや下側寄り」

ROEは12.24%で、過去5年・10年の通常レンジ内ですが、真ん中よりやや下側寄りです。直近2年の方向性は横ばい〜やや低下方向のニュアンスです。

フリーキャッシュフローマージン：過去レンジ対比で「上側」

TTMのFCFマージンは43.98%で、過去の通常レンジ上限を上回る水準に位置します。ここで注意点として、過去分布は年次ベース、現在値はTTMベースであり、これは期間の違いによる見え方の差を含みます。そのうえで「位置」だけ述べると、現在は過去レンジ対比で上側です。直近2年の方向性は横ばい〜上昇方向のニュアンスです。

Net Debt / EBITDA：マイナスでネット現金寄り（5年はレンジ内、10年は下抜け）

Net Debt / EBITDAは小さい（よりマイナスが深い）ほど現金が多く財務余力が大きい、という逆指標です。現在は-6.84で、過去5年では通常レンジ内の下側寄り（よりネット現金に近い側）ですが、過去10年では通常レンジを下抜けており、10年スパンでは例外的にネット現金寄りに振れている位置です。直近2年の方向性は横ばい〜改善方向（よりマイナス）です。

11. Veevaが勝ってきた理由（成功ストーリーの核）

Veevaの本質的価値は、規制産業であるライフサイエンスの「ミスが許されない業務」を、標準化された手順と記録で回せるようにする点にあります。ここでの価値は「便利」よりも、「後から説明できる証拠が残り、監査や品質要求に耐えられること」です。

代替困難性（置き換えにくさ）は、次の複合要素で生まれます。

• 規制・監査対応を前提にした設計（監査証跡、承認フロー、文書統制）
• 部門横断の業務フローへの深い入り込み（単機能ツールの寄せ集めに戻りにくい）
• データ・運用ルールの蓄積（蓄積するほど移行が難しくなるスイッチングコスト）

顧客が評価しやすい点（Top3）としても、規制・監査を前提に正しい手順で回せる安心感、業界特化ゆえの現場適合、文書・承認・データ・現場運用が分断されにくい統合性が挙げられています。

12. いまの戦略は勝ち筋と整合しているか（ストーリーの継続性）

最近の語られ方（ナラティブ）は、1〜2年前と比べて次の方向に寄っています。

• CRMの中心テーマが「既存の延長」から「次世代（Vault CRM）への移行をどれだけ大規模に実行できるか」へ
• AIが抽象論から「業務アプリ内で動くエージェントの実装・早期導入」へ
• 商用領域のデータ×ソフト統合が、“できるはず”から“できる状態”へ（データ連携制約の解消）

そして数字面では、直近1年で売上・利益・キャッシュがそろって二桁成長で、利益とキャッシュが強いという整合があります。現時点の材料では、「ストーリーが弱体化して数字が崩れる」というより、移行・統合・AIのストーリーが前進しつつ、実力値もついてきている側の整合が優勢です。

ただし、CRM移行戦は“総取り”ではなく、トップ層の一部が競合を選ぶ示唆もあり、追い風の中でも競争が続く前提で読み解く必要があります。

13. Invisible Fragility（見えにくい脆さ）：強く見える会社が崩れるときの亀裂

ここは「今すぐ悪い」という話ではなく、業界基幹ソフトが崩れるときに先に出やすいシグナル候補を構造として整理します。

1）顧客依存の偏り：トップ層に寄りすぎないか

ライフサイエンス特化は強みである一方、顧客業界が限定されます。特にCRM移行は大手の意思決定の影響が大きく、トップ層で競争が起きる局面では、勝ち負けだけでなく「受注構造の偏り」が論点になります。

• 大手の採用が増える一方で、中堅・新興の伸びが鈍る
• 契約更改条件が厳しくなる（単価・範囲・解約条項など）

2）競争環境の急変：CRMでの正面衝突がどう波及するか

CRMは汎用プレイヤーが本気で取りに来る領域で、勝敗は機能だけでなく「移行の確実性・運用の成功確率」に寄ります。大型案件での導入期間の長期化、パートナー／SI体制不足による導入ボトルネックは観察ポイントです。

3）差別化のコモディティ化：「業界特化」が当たり前になった後の勝負

規制・監査対応は参入障壁ですが、長期では一定水準まで到達する会社が増え得ます。差別化が「機能」から「データ統合」「運用成功率」「AIによる生産性改善」へ移るほど、継続投資が必要になります。

• 機能追加より“既存機能の複雑さ”への不満が増える
• AI/自動化が試験導入止まりで広がらない

4）クラウド基盤への依存：運用・地域要件・セキュリティの変化

物理サプライチェーンではない一方、クラウド運用基盤への依存はあります。特定地域でのデータ居住要件対応の遅れや、大規模障害・セキュリティ事案が起きた場合の対応遅延は、顧客の安心感に直結します。

5）組織文化の劣化：現場力が競争力であるがゆえの脆さ

基幹ソフトは導入・定着・継続改善の現場力が競争力になりやすい反面、組織の採用・定着・品質文化が揺れると影響が出ます。外部の従業員レビューには強い否定的記述も見られますが、地域・部署差が大きいため単発事例の一般化は避けるべきです。そのうえで、リリース品質低下、導入支援の遅延、人材不足、マネジメント入れ替わりの増加はシグナルになり得ます。

6）収益性・資本効率の劣化：投資局面か競争力低下か

直近は利益・キャッシュが強い一方、ROEは中期で上がり続けるタイプと言い切れない整理でした。今後もし収益性がじわじわ下がる場合、それが「次世代CRM移行やAI実装の投資」なのか、「競争圧力で稼ぐ力が落ちた」のかの切り分けが重要になります。

7）財務負担（利払い能力）の悪化：現状は低いが、資本配分で変わり得る

現状は低負債・ネット現金寄りで、このリスクは相対的に低い部類です。ただし大型投資やM&Aが続けば前提が変わるため、ネット現金の厚み、長期契約条件の変更などは監視対象です。

8）顧客側の投資優先度の変化：どの業務から再設計が起きるか

製薬・バイオの投資優先度が研究開発／商用／品質のどこに寄るかで、採用モジュールの伸び方が変わります。マクロの一般論ではなく、顧客の業務プロセス再設計が「どの領域から」起きているか（商用統合が進むのか、臨床標準化が先か）を継続観察する視点です。

14. 競争環境：領域ごとに相手が変わる「総合戦」

Veevaの競争は、会社単位で単純比較するより、業務領域ごとに分けるのが理解のコツです。

• 商用（CRM）：汎用CRMの巨人が“業界特化”を掲げて入りやすく、競争が最も見えやすい
• 研究開発・申請・品質：運用の確実性（手順・証跡・権限・文書統制）が価値で、置き換えは比較的ゆっくり

つまり「規制業務の運用モデル、導入体制、データ統合の作法」まで含めた総合戦になりやすく、特に次世代CRMは移行の実行力が勝敗要因になりやすい構図です。

主要競合（領域別の顔ぶれ）

• Salesforce：汎用CRM基盤＋ライフサイエンス向けクラウド＋AI（エージェント）で商用領域に攻勢
• IQVIA：データと実行支援の巨人で、商用の顧客接点領域で存在感（Salesforceとの連携も）
• Oracle：安全性・申請周辺など規制領域の一部で競合になり得る
• Dassault Systèmes（Medidata）：臨床試験領域の中心プレイヤーとして競争になり得る
• SAP：製造・品質・サプライチェーン側の基幹（ERP）で競争・補完が混在
• MasterControl：品質管理（QMS）周辺で一定のポジション

競争シナリオ（今後10年の見取り図）

• 楽観：次世代CRM移行がスムーズに積み上がり、AIが監査可能な省力化として浸透し、商用とR&D/品質の統合メリットが明確化
• 中立：商用CRMはVeevaと競合が分け合い、規制・品質・申請はVeevaが中核基盤として残り、顧客はマルチベンダー運用へ
• 悲観：汎用プラットフォームがパートナー網とAIで実装成功率を引き上げ、CRMの劣勢が周辺統合にも波及し、商用の存在感が限定的に

15. モート（堀）は何か、どれくらい耐久的か

Veevaのモートは、消費者向けのネットワーク効果ではなく、規制産業の業務に必要な「運用の型」が標準化され、参照されるほど定着するタイプに寄ります。スイッチングコストも、監査証跡・承認履歴・文書統制・権限定義が日々の業務に密着して積み上がることで高まりやすい構造です。

ただしモートは一枚岩ではありません。

• 規制・品質・申請：モートの源泉が「監査・証跡・運用の確実性」に寄り、置換は起きにくい
• 商用CRM：モートの源泉が「移行の実行力・パートナー網・データ統合」に寄り、汎用勢が競争しやすい

耐久性を左右するのは、機能の多さではなく「運用成功率」「統合度」「ガバナンスを守ったAI実装」を、顧客の現場で再現できるかです。

16. AI時代の構造的位置：追い風になりやすいが、競争軸を上げる

AIが追い風になりやすい理由

• ネットワーク効果の質：同一業界内で標準プロセスが揃うほど導入・運用の確実性が上がる
• データ優位性：データ量より、文書・承認・監査証跡が業務フローと一体で蓄積されることが強い
• AI統合度：外付けより、アプリ内でワークフローに直接アクセスして動くほど価値が出やすい（Veevaはこの設計を明示）
• ミッションクリティカル性：“止めにくい業務”が対象で、AIは置換より補完（ミス削減・監査可能性維持・処理速度改善）として入りやすい

AIによる「代替」より怖いもの：汎用勢が同等の運用成功率を実現すること

VeevaはAIで中抜きされやすいビジネスというより、AIで強化されやすい「基幹ソフト」寄りです。一方でリスクは、AIがアプリ外で全てを完結させる方向ではなく、汎用プラットフォーム側が業界要件とAIを組み合わせ、同等の運用成功率を実現する方向で高まります。特にCRMは競争が表面化しやすく、ここはAI以前に移行の勝率が分岐点になり得ます。

17. 経営・文化・ガバナンス：長期投資家が見たい「一貫性」と変化点

ビジョンの一貫性：規制業務の標準化＋アプリ内AI

経営ストーリーの中心は「ライフサイエンス業界の仕事を、規制・監査に耐える形で標準化し、クラウド上で動かす」です。直近はここに「業界特化AIをアプリ内で動かし、生産性と顧客中心性を上げる」が上乗せされていますが、コアを変えずに競争軸を足している形で、成功ストーリーとの整合は取りやすい構図です。

トップの人物像（公開情報から抽象化）：品質・実装成功率重視

• 価値観：短期の売上最大化より、信頼・監査耐性・運用の安定を重視しやすい
• 実装主義：AIも机上ではなく、早期導入で価値が見え始めていることを重視して語る
• 線引き：汎用プラットフォームを大規模カスタマイズして作り込むことに否定的なコミュニケーションが見られる

文化のトレードオフ：強さの裏返しとしての「導入の重さ」

品質・リスク重視の文化は、監査耐性を強める一方で、導入・移行の重さ、定着までの学習コストという摩擦も生みます。顧客が不満に感じやすい点（Top3）として、導入・移行の重さ、学習コスト、周辺システムとのデータ連携が挙げられており、これは基幹ソフトの宿命でもあります。

ガバナンスの変化点：直ちに悪材料ではないが「安定性」は監視対象

規制産業向け基幹ソフトにとって会計・内部統制は信頼の土台です。材料では、最高会計責任者の退任に伴いCFOが暫定的に会計責任も担う体制になったこと、取締役の退任開示などが挙げられています。これらは直ちに文化悪化を意味しませんが、長期投資家にとって「体制の安定性」は継続監視すべき論点です。

18. 投資家がモニタリングすべきKPI（勝敗を決める運用変数）

株価や短期ニュースではなく、Veevaの価値を決める「運用の変数」を並べると、焦点は次に集約されます。

• 次世代CRM移行の定着度：本番稼働が国・事業部へ広がっているか、導入が“開始”で止まっていないか
• 移行プロジェクトのリードタイム：契約から稼働までの期間が伸びていないか（大型化・複雑化の兆候）
• 失注理由の質：機能差より、実装体制・統合・AI活用など運用成功率側の理由が増えていないか
• データ連携の摩擦：周辺システム統合がボトルネックになり、横展開が遅れていないか
• AIの浸透：試験導入止まりではなく、手順の中に組み込まれて利用が広がっているか
• 導入支援・パートナー体制：人材不足や品質要求で導入遅延・顧客不満が増えていないか
• 収益性・キャッシュ創出の質：高いFCFマージンが維持されるか、変動が投資局面か競争圧力か
• ガバナンスの安定性：会計・内部統制を含む運用体制が安定しているか

19. Two-minute Drill（2分で押さえる投資仮説の骨格）

Veevaを長期投資で見るなら、本質は「規制・監査が絡むミッションクリティカル業務を、標準プロセスと証跡で回せる土台を提供し、サブスクで複利的に積み上げる会社」という一点にあります。強みは“便利だから使う”ではなく“やめると怖いから使う”に寄る粘着性です。

• 成長の見取り図：業界のクラウド化＋1社内の横展開＋次世代CRM移行＋AIのアプリ内実装で、利用範囲と重要度が上がる
• 足元の整合：TTMで売上・EPS・FCFが二桁成長、FCFマージンも高水準で、長期の“型”は崩れていない
• 財務の土台：低負債でネット現金寄りのため、移行・AI・競争が長期化しても持久戦を取りやすい
• 最大の分岐点：商用CRMでの競争下で、移行の成功率（導入・定着）を積み上げられるか。ここは“総取り”ではなくても勝率の積み上げが重要
• 見えにくい脆さ：導入の重さ、エコシステム（人材・パートナー）制約、差別化のコモディティ化、クラウド基盤依存、ガバナンスの安定性

評価水準は自社ヒストリカルで見ると、PERは過去レンジ比で低い側、FCF利回りは高い側に位置し、過去の熱狂局面より「期待と現実の距離」が縮まった見え方もあります。もっとも、これは他社比較の割安判断ではなく、Veeva自身の歴史の中での現在地整理に留めるべき論点です。